Los mercados de activos parecen haber entrado en una fase de indefinición, con un notable componente de agotamiento. Y no es para menos: tras un comienzo fulgurante en el año, las bolsas se enfrentan a importantes resistencias que, para ser superadas, exigirían una mayor visibilidad en beneficios, de manera agregada. O, si se prefiere, unas perspectivas más favorables de crecimiento. En cuanto a la renta fija, la escalada fulgurante de los tipos de interés hacia la cima nos está llevando ya muy cerca de la cumbre, si es que no lo estamos ya, en el caso de EE.UU. La cuestión ahora es ¿cuánto tiempo estaremos en dicha cima?
Lo primero que debemos tener en cuenta, siguiendo con el símil alpino, es que una montaña puede tener varias cumbres. Tal vez solo hemos llegado a una de ellas, y nos espera aún un pico ligeramente superior. En todo caso, ya ha quedado atrás la parte más dura de la subida, la más empinada. Y eso, aunque deja el futuro inmediato aún en el aire, no admite dudas sobre cuál será el siguiente movimiento de calado: bajar de las alturas. Es decir, comenzar el ciclo de reducción de tipos de interés.
En las últimas semanas está cobrando especial importancia la idea de que la rentabilidad de los bonos, es decir, la plasmación que el mercado realiza sobre la evolución de los tipos de interés, puede moverse en un rango relativamente estrecho desde los niveles actuales durante bastante tiempo. En otras palabras, que lo que hayamos subido en términos de renta fija no sea una montaña, sino una meseta. Desde luego, es lo que las curvas de deuda parecen inferir a día de hoy: de momento no muestran señales de que la fase de descenso sea inmediata, en términos de cotización. Sí dejan claro que, en un plazo más largo, esta reducción estará presente. Esto lo observamos con unas estructuras de curva muy planas, cuando no con pendientes negativas, en el caso de EE.UU. o Alemania. Pero para llegar ahí, la pregunta del millón es: ¿cuánto tiempo pasará?
Cualquier profesional de los mercados financieros sabe que, acertar exactamente con el timming a la hora de realizar una inversión, es patrimonio de los dioses. Desde el punto de vista de la gestión, lo más importante es que el mix de tus activos- el asset allocation– sea el correcto. Ello nos lleva a posicionarnos -siempre que el perfil inversor lo permita- de manera muy clara hacia la renta fija, por más que esta coyuntura favorable, es decir, estas elevadas rentabilidades, puedan mantenerse durante bastante tiempo. En otras palabras, que pasemos meses caminando a lo largo de la mencionada meseta.
Buena parte de la incertidumbre actual, sugerida al comienzo del artículo, tiene que ver con las perspectivas de crecimiento a corto plazo. Por supuesto, la inflación sigue siendo la principal variable macro a vigilar y, desde luego, el foco de atención de lo bancos centrales…aún. Pero cada vez es más importante tomar en consideración cómo va a evolucionar la actividad económica, en los próximes meses. Ello tendrá un efecto muy importante sobre muchas cuestiones, en particular sobre el tiempo que los tipos se mantengan altos.
La realidad es que las bolsas, actualmente, no descuentan una fuerte recesión, a nivel global: de hecho, los datos macro que se van publicando siguen coincidiendo con que nos encontramos en un momento de desaceleración, razonablemente contenida. Buena parte de esa “contención” viene dada porque el empleo, al menos de momento, no se está viendo especialmente afectado por este menor crecimiento. Ello se debe a que los salarios reales de los trabajadores no están creciendo, debido a la elevada inflación. Es decir, las empresas están trasladando a precios de venta la inflación, pero no a su coste del trabajo. Ello las lleva a no tener que realizar ajustes de plantilla, tal y como ha ocurrido en crisis anteriores.
En la medida en la que el empleo se mantenga fuerte y el consumo no se vea seriamente afectado, la inflación, particularmente la inflación subyacente, seguirá en niveles altos y con resistencia a bajar. En la medida que esto sea así, los bancos centrales no van a tener muchas opciones, de cara a comenzar a bajar tipos. Previo a eso, el mercado tendrá difícil anticipar dicha bajada, en base a los datos de precios. Es decir, el pico será una meseta.
El problema que puede aparecer ahí es que los tipos persistentemente altos terminen por horadar la actividad económica, por la vía de un mercado de crédito más restringido. Por tanto, el buen sentimiento con la renta fija no podemos extrapolarlo a renta variable, no mientras no tengamos visibilidad de en qué tipo de cumbre nos encontramos. En ese sentido, prudencia y máximo seguimiento de la actualidad macroeconómica.
