Con esto no queremos decir que el crecimiento de los precios no siga teniendo importancia y, de hecho, la propia dinámica de los organismos monetarios internacionales sigue con la mira puesta, no ya en evitar que la inflación se descontrole de nuevo, sino en reducir sus niveles actuales. En ese sentido, cabe esperar que, si bien los tipos de interés están cerca de sus niveles de llegada objetivos tanto en EE.UU. -es posible que ya hayan llegado- como en Europa -no es descartable alguna subida adicional, aparte de la que probablemente veremos el jueves-, estos tipos se mantengan en la zona alta durante un cierto periodo de tiempo, probablemente hasta bien entrado 2024.
Antes de continuar debemos poner de manifiesto el hecho de que la política monetaria restrictiva -las subidas de tipos- está siendo menos efectiva que en otras ocasiones del pasado. Ello se debe en buena medida al menor endeudamiento de familias y, sobre todo, de empresas, existente en el conjunto de la economía: las menores necesidades de renovar sus deudas, por menor entidad de las mismas o por mayores reservas de tesorería a nivel empresarial, han actuado como atenuante del encarecimiento del crédito…al menos, hasta ahora.
Adicionalmente, estamos contemplando que el mercado laboral -aquí también conviene añadir la coletilla “hasta hoy”- no se está viendo particularmente afectado: las empresas, en general, están consiguiendo trasladar sus mayores costes de producción, por la subida de la inflación, a sus precios de venta, pero no a los salarios de los empleados. Por ello, no estamos contemplando fuertes subidas del desempleo, como cabría esperar de otras experiencias históricas. Por decirlo de manera fácil, tenemos los mismos trabajadores que antes de las subidas de tipos, pero son algo más pobres, en términos relativos y con carácter agregado, debido a la no indexación de sus salarios a la inflación.
El resultado de todo ello es que la conjunción de unas empresas que no se ven especialmente constreñidas en el flujo del crédito, y unos trabajadores que no han perdido sus puestos de trabajo con la crisis, están manteniendo los niveles de crecimiento de las principales economías en niveles por encima de lo que podría ser previsible, habida cuenta de la rapidez y entidad de las subidas de tipos.
Naturalmente, estamos observando desaceleración en el crecimiento. No podría ser de otra forma, tras la fuerte subida de la actividad económica en los meses y años posteriores a la pandemia. Pero esta desaceleración está siendo lo suficientemente suave como para permitir, por ejemplo, que la recesión -otra vez, “hasta hoy”- no se esté configurando como la norma general de comportamiento de las economías y que, por extensión, los mercados de renta variable no se estén viendo particularmente afectados.
El punto en el que nos encontramos hoy y que, sin duda, va a constituir la piedra angular del pensamiento del mercado en los próximos meses, consiste en dilucidar hasta qué punto consideramos que el crecimiento debería verse más deteriorado en el futuro cercano para que realmente la inflación pueda darse por auténticamente controlada. En ese sentido, recordemos las palabras de la propia Reserva Federal, en el sentido de que no es posible controlar a una fuerte inflación sin provocar una recesión. Ello comienza a planear sobre la menta de los inversores, de la mano de unos datos macroeconómicos, particularmente en el ámbito del consumo -el último ISM no manufacturero en EE.UU. es paradigmático- que hasta ahora habían aguantado mejor que bien, pero parecen tornarse a niveles más negativos.
Caso de concretarse esta situación de mayor deterioro del crecimiento, la implicación para los mercados sería doble: por un lado, la renta fija comenzaría a tomar valoración, de la mano de un cambio de expectativas hacia menores tipos de interés, para apoyar la también menor actividad. Por otro, la renta variable, en un primer momento, se podría ver negativamente afectada, como consecuencia de unos (previsibles) menores beneficios empresariales futuros. No obstante, una vez estabilizados los tipos a la baja, el caldo de cultivo sería más favorable que para los bonos. El quid de la cuestión es no equivocarse en los tiempos. Y, en ese sentido, es posible que los bancos centrales nos den estos días algo más de claridad.
